我國股票市場價格運動的同步性檢驗

❶ 我國股票市場定價機制

股票首次公開發行有以下幾個定價方法：
1、市盈率法。通過市盈率法確定股票發行價格的計算公式為：發行價格＝每股凈收益X發行市盈率
2、凈資產倍率法。發行價格＝每股凈資產值X溢價倍數
3、現金流量折現法。通過預測公司未來盈利能力，據此計算出公司凈現金流量值，並按一定的折扣率折算未來現金流量，從而確定股票發行價格的方法。
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❷ 關於我國內資本市場有效性，主要以下觀點：

3、目前我國資本市場由弱式有效狀態進入強式有效狀態的過度階段

以深滬交易所為標志的中國正式的證券市場誕生不過10年,對其效率的評價看法不一。西方主流的證券市場效率理論是法瑪的有效市場假說,這種效率理論實際上是信息效率理論。人們通常按信息集的不同類型,將市場效率劃分為三種水平:一是「強式有效市場」,在該市場中,現時股票市場價格反映了所有(私人)信息,沒有人能夠利用包括內幕消息在內的任何信息獲得超額收益;二是「中強式有效市場」,在該市場中,現時股票市場價格反映了所有公開的相關信息,如年報、剪報、報紙專欄等等。因此,沒有人能夠獲益於公司的資產負債表、損益表、分配方案、股票拆細等的宣布,也不可能獲利於對這些公開信息的分析(或基本分析);三是「弱式有效市場」。在該市場中,現時股票市場價格充分反映了所有過去的價格或收益的信息,因此沒有人能夠通過分析價格運動(或技術分析)獲得超額收益。後來許多學者運用多種計量模型,對有效市場假說進行了經驗檢驗,形成了初步的經驗檢驗方法體系。我國也有一些學者嘗試對中國證券市場的有效性進行經驗檢驗,具有一定的理論研究意義和實際意義。

一、證券市場有效性檢驗的一般方法

有效市場假說本身僅僅是個描述性概念,其成立與否取決於大量經驗檢驗的證據。通過測量依據某類特定信息交易所能產生的超額回報(經濟利潤),來檢驗有效市場假說幾乎是所有這類研究的出發點。具體來說,用以評價市場有效性的方法可以分為三類:一是檢驗證券價格的變動模式,它依據特定的歷史信息,考察某一時間序列中證券價格變動是否存在相關性;二是設計某種依存於某些特定公開信息的交易策略,觀察這些交易策略是否能獲得超額收益;三是觀察特定的交易者,如專業投資者或內幕人員,他們依賴於某些特定的公開或內幕消息進行交易,能否獲得超額收益。

就檢驗弱型市場效率而言,代表性的方法有「隨機遊走檢驗」、「遊程檢驗」和「過濾檢驗」。「隨機遊走檢驗」的依據是,如果證券市場達到弱型效率,那麼,證券價格的時間序列將呈現隨機狀態,不會表現出某種可觀測或統計的確定趨勢,即在時間序列中證券價格之間的相關性為零,不會表現出某種可觀測或可統計的確定趨勢,即在時間序列中證券價格之間的相關性為零,相關性檢驗就是隨機遊走檢驗的基本方法。「遊程檢驗」也是一種檢驗證券價格波動的方法,它可以消除不正常數據的影響。具體做法是,證券價格上升用+號表示,下降則用-號表示,同一標志的一個序列為一個遊程。當樣本足夠大時,總遊程數趨於正態分布。如果證券市場是弱有效的,那麼,在一定的顯著水平下,統計指標服從標准正態分布,「過濾檢驗」是一種交易策略檢驗。當股價從基價上漲一定的百分比時,買入某股票;而當該股票價格從隨後的頂峰下跌同樣的百分比時,就賣出該股票。這一過程重復進行,如果證券價格的時間序列存在系統性變動趨勢,使用過濾交易策略將可獲得超額收益。此外,檢驗弱型效率常用的方法還有日歷效應測試,例如1月效應和周末效應等。

檢驗中強型效率的方法主要有三類:一是基於公司特徵的交易策略的檢驗。典型的方法有小公司效應檢驗和低市盈率效應檢驗,前者是將公司按規模大小分組,然後投資於規模較小的公司的證券組合,檢驗這種策略能否獲得超額收益;後者是投資於較低市盈率的公司證券組合,檢驗其年平均收益率是否高於那些較高市盈率的公司的證券組合。二是對市場過度(或延遲)反應的檢驗。這種方法在於檢驗證券價格對公布的信息反應。這些信息既包括企業的盈利公告、資產重組、分紅方案等,也包括經濟中的突發事件或政策信息。這種方法以信息公布時間為分界點,把整個交易期間分成組合形成期間和檢驗期間兩個時段。按組合形成期間各證券的累積超額收益率大小,分別組成贏家組合和輸家組合,再在檢驗期間檢驗贏家組合和輸家組合平均超額收益率之間的差異。如果贏家組合的收益率低於輸家組合,表明證券價格有反向修正傾向,證券市場存在過度反應。在存在過度反應的證券市場中,投資者可以通過反向操作而獲得超額收益。三是對專業投資者業績的檢驗。檢驗專業投資者在不佔有內幕信息的條件下,是否能憑借專業技能(包括技術面分析和基礎面分析能力)獲得超額收益,也可檢驗投資咨詢機構建議的效果,即檢驗採納投資咨詢機構的建議的交易策略,是否能比不採納其建議的交易策略收益更高。

對證券市場強型效率的檢驗目前尚無比較成熟的、規范的方法,這方面的研究主要集中在觀察那些最可能利用內幕信息進行交易的人員的業績上。內幕人員通常包括董事、高級管理人員、大股東、注冊會計師、律師等,由於內幕信息有助於較好地預測證券價格的走勢,因此,內幕人員可以籍此獲得超額收益。在許多國家,公司內幕人員的交易情況受到監控,必須定期報告,因而內幕人員的交易活動在一定程度上已成為公開信息。研究表明,採取跟進交易策略的投資者並不能獲得超額利潤。盡管各國證券法都嚴厲禁止內幕交易,但實際上內幕人員總可以利用其它特定關系人進行內幕交易,所以強型效率的檢驗方法還有待進一步研究。
有效市場假說實際上是信息效率理論.該理論認為如果信息以不帶任何偏見的方式在證券價格中得到反應,那麼就可認為市場是有效的.有效的股票市場意味著股票的現實價格充分地表現了對股票的預期收益,也反映了影響股價的基本因素和風險因素.然而,隨著金融市場的發展,越來越多的現象已無法在這一理論框架下得到合理的解釋,如收益率的尖峰和胖尾,元月效應,小公司效應,低市盈率效應,過度反應和反應不足等等,盡管EMH的支持者為了應對來自各方的挑戰,一再對該理論描述做出修正,EMH仍有著自身難以克服的缺陷.其主要爭議表現在:(1)信息界定的模糊性.(2)市場價格本身並不能反映所有信息. (3)"聯合假設"的檢驗問題,有效性的檢驗犯了循環定義的邏輯錯誤.(4)EMH沒有涉及到市場流動性問題. (5)EMH的線性範式.
二,傳統EMH檢驗方法對中國股市的有效性檢驗及其結論
到目前為止,已經有相當數量的關於中國股市的弱型有效和半強型有效檢驗方面的研究.傳統對EMH檢驗半強型有效的方法主要有三類:一是基於公司特徵的交易策略的檢驗,典型的方法有小公司效應檢驗和低市盈率效應檢驗;二是市場對於信息的過度反應或反應不足的檢驗;三是對專業投資者業績的檢驗,看專業投資者能否憑專業技能獲得超額收益.如果證券市場中存在以上情況,則說明未達到半強型有效,反之則認為達到了半強型有效.對於中國股市半強型有效的檢驗,學者們基本得出了一致的結論,即認為中國股市末達到半強型有效.
檢驗弱型有效的代表性的方法有隨機遊走檢驗,遊程檢驗和過濾檢驗.該類檢驗實質上是考察證券價格間是否存在相關性,如果證券價格間不會表現出某種可觀測或可統計的確定趨勢,則認為市場達到了弱型有效.早期對中國股票市場的弱型有效檢驗認為中國股票市場未達到弱型有效,隨著股票市場的發展,後來的使用傳統EMH檢驗弱型有效的方法對中國股市的檢驗傾向認為,中國股市已經隨著時間的推移,達到了弱型有效.
三,對我國股市弱型有效結論的反思
中國的股票市場目前還不具備用傳統EMH檢驗的外部條件,用對中國證券市場的傳統EMH檢驗得出的弱型有效市場的結論來定位中國股票市場的有效性,其結論的可信度不高.原因如下:
1,傳統有效市場檢驗本身的問題
主流的EMH檢驗中應用的都是線性計量模型,獨立性和正態分布是其基礎假設.然而,實際情況卻不一定如此.在對我國股票市場有效性的檢驗中,我國學者已經注意到了價格行為的非線性關系對傳統EMH檢驗的影響,在非線性的框架下,研究結果都拒絕傳統方法對中國股市弱有效性的判斷.
2,中國股票市場自身存在嚴重的價格偏離問題
股票價格對於所代表的企業價值產生偏離,造成中國股票市場的價格嚴重脫離基本面因素決定的真實價值.用主流EMH檢驗方法得出的中國股票市場弱式有效的結論,定位中國股票市場的有效性,幾乎說明不了中國股票市場定價對於上市公司價值評估是否有效,多大程度有效的問題.
四,結 語
總而言之,之所以不能照搬國外的EMH理論對中國股票市場檢驗得出的結論,歸根到底是由於中國股市及其外部環境的不成熟性,決定了中國股票市場中信息的規范性,真實性,充分性和分布的均勻性等都與成熟市場有較大差異.這加劇了投資者行為的非理性,導致反應和反映信息的價格對於企業價值的評估很難是"有效"的.當然,經驗檢驗仍然有其參考價值.市場有效性檢驗是對市場運行結果的檢驗,如果價格確實是隨機遊走的,至少說明股票市場的運行已經能比較充分,迅速地對歷史信息做出反應,這也是股票市場自身運行效率提高的表現.但如果談到股票市場定價對於資源配置的有效性,仍然需要對市場本身的運行機制,外部制度和經濟環境進行綜合分析,這樣,才可能對我國股票市場的效率有比較完整和准確的把握,從而進一步改善我國股票市場的效率,提高股市在我國市場經濟運行中的作用.

❸ 從資本市場角度對我國股票市場的認識

資本市場的發展與股票市場的雙向擴容及中長期趨勢
一、 我國資本市場的發展過程某種意義上是股票市場的雙向擴容過
１、股票市場的雙向擴容是資本市場發展的一個側面
我國經濟體制改革自1978年至今，剛好三十一年整。而資本市場的發展，若從第一隻股票上市交易的1988年算起，也就21年左右時間。資本市場的發展過程，從思想解放的角度看，經歷了從否定到懷疑，再到試驗直至高度重視的過程；從制度創新的角度看，則是股份制及社會化大生產的生產組織形式在我國的移植發展過程；可以說，證券市場的發展過程是我國資本市場發展過程的一個集中縮影。
２、雙向擴容與資本市場主體的培育
隨著我們對股份制和資本市場認識的加強，國有大中型企業開始進入深滬股市。到現在，股票市場要對國企改革肩負重任──讓它們作為賣方進入資本市場。而買者方面，便由最初的少數吃螃蟹者逐漸發展到3000多萬人的投資者隊伍以及一些投資機構。
通過股票市場的雙向擴容，資本市場的買者和賣者被培育起來，交易所及券商構成了市場的交易手段，通過政府對證券市場的監管等建立起市場規則。
３、漸進式改革模式的量變過程
我國的改革採用的是漸進式改革過程，到現在我們發現改革的實際過程是一方面兩者並向進行，更主要的是量變方式，即用先易後難，積累數量的方式解決了這一兩難問題。
４、未來資本市場的發展主線
資本市場已經由試點階段進入初步發展階段，未來發展的主要問題是擴大資本市場規模，並在這一過程中逐步建立和完善市場規則，進而提高市場的資源配置效率。 二、股票市場的雙向擴容及特點
不難發現，股票市場的雙向擴容在過去和將來已經和將要發揮極為重要的作用
１、需求擴容的階躍與漸變
通過對深滬股市需求擴容與供給擴容的十年歷史進行考察不難發現：每一次大的價格上揚過程以及隨後的前期調整過程，便是市場規模的大幅擴大過程。
２、需求階躍與漸變的產生條件及演變規律
需求階躍發生於需求的橫向大規模擴張過程，即新的投資者大量增加的過程。這一過程適應於新事物的空間擴散過程和規律。需求橫向擴容的空間擴散過程則依靠股市賺錢的示範效應。需求的漸變則來自於原有投資者收入增減或其它原因引致的需求變化。一般而言，投資者一經涉足股市，哪怕虧損累累或一夕暴富，將成為股市的常客，很少退出。需求階躍及對應的橫向擴散過程是理解我國股市及對之調控管理的關鍵。
３、供給擴容的主動性與被動性
相對於需求擴容階躍的偶發性和不易把握而言，供給擴容則具有較強的主動性與可控性。因為我們現在實行的是存在上市飢渴、配股飢渴情況下的計劃額度管理。
４、供需階躍展望。
需求階躍式擴容的中後期為供給快速擴容產生條件，因此，每次需求階躍之後必然導致供給階躍，從而導致股票市場規模的階躍。雖然每次需求階躍之後都相應地對應於供給階躍過程，但此處著重討論未來可能的較大的供給擴容的要求情況：
一是現在的國有大中型重點企業的改制上市。
二是國有股、法人股
三是第二版市場，近來對於發展民營資本市場及高新技術產業呼聲甚高，不久也會提到議事日程。
三、雙向擴容與深滬股市的中長期趨勢
１、雙向擴容的決定性作用。
關於股價變動有一點是最為根本的，任何市場上的價格波動取決於其供求關系，即供需階躍實際上也就決定了股票市場價格的中長期趨勢。
２、牛熊市將是我國股市較長時間特徵。
四、雙向擴容與政策調控
如果說雙向擴容是未來股票市場乃至資本市場的核心任務，而供需階躍又是我國股票市場本質特徵的話，它們無疑將使我們對於股市的宏觀調控及市場建設具有很大的啟發作用。
１、政府的雙重角色──仲裁者與參與者。
２、調控重點應是雙向擴容而非價格波動。
３、需求擴容──重中之重。
因此，正視需求擴容，深入研究擴容政策乃是未來主管部門的重要任務之一。
①建立需求戰略框架。
②重視需求擴容的政策效應分析與檢驗。

❹ 經濟運行具有周期性，股票價格能同步反映經濟周期的變化正確嗎

（一）系統信息系統信息是指那些對所有上市公司未來經營狀況產生影響的信息，又稱宏觀信息，這些信息會引起股票價格整體水平的漲跌，包括宏觀經濟、政策等方面的信息。1．宏觀經濟信息證券市場素有宏觀經濟的晴雨表之稱，它有兩方面的含義，一方面它表明證券市場是宏觀經濟的先行指標，另一方面也說明宏觀經濟的走向決定證券市場，宏觀經濟的好壞將直接引起證券市場的波動，而且宏觀經濟的走向是影響證券市場長期走勢的重要因素。影響股票價格變化的宏觀經濟信息主要有：（1）國內生產總值（GDP）國內生產總值是一國經濟成就的根本反映，從長期來看，在上市公司的行業結構與該國產業結構基本一致的情況下，股票平均價格的變動與GDP的變動是一致的。但並不是簡單的GDP增長，證券市場價格就會上升，不同國家的情形是不同的，有的可能是正相關，有的可能是負相關。因此，GDP對證券市場的影響應該將GDP與經濟形勢結合起來綜合考察。（2）經濟周期西方經濟學家一般把經濟周期分為四個階段：繁榮、衰退、蕭條和復甦。隨著這四個階段的交替出現，股票市場也會隨之產生周期性波動。由於受人們預期的影響，股票價格指數會先於經濟周期的變動而變動，當經濟由蕭條走向復甦時，一方面市場仍然蕭條，實際的股利沒有增加，但是人們壓抑的需求正慢慢顯露出來，未來的市場前景看好，企業也積極為新一輪的經濟增長制訂籌資計劃；另一方面，政府為了刺激增長會採取一系列經濟政策一創造寬松的經濟環境，為企業發展創造外部條件。正是這些信息使得投資者對未來充滿信心，期望低價投資獲得未來的高回報，因此股票市場將提前復甦，股價開始上漲，股價指數先於經濟而上升。隨著經濟進入擴張時期，預期股利增加，企業紛紛籌資擴大規模，利率也開始提高，由於人們對未來股利充滿信心，股價會不斷的上漲，但到了經濟擴張的末期，由於資金成本過高，股價已上升至高位，投資者預期股價上升有限甚至下降。看空的預期使得股票價格提前下跌，股價指數先於經濟發展的減慢而下跌了。在經濟的收縮階段，股票價格急劇下跌，股票市場的收益率會向低於利率的方向轉化，於是人們紛紛逃離股票市場，致使股價一路下跌。在經濟的蕭條時期，股票市場非常混亂，股票價格動向不一，投資者擔心股利減少，因此股票價格提前達到谷底。這就是經濟周期對股票市場價格變動的影響，不難看出，經濟周期是決定股票價格長期走勢的重要因素。（3）通貨變動通貨變動包括通貨膨脹和通貨緊縮。通貨膨脹對股票價格的影響機制在通脹的不同階段有所不同，在通脹初期，由於經濟處於擴張期，貨幣政策寬松，產量和就業都持續增長，出現推動股票價格上升的力量。但通貨膨脹趨於高潮並引發金融緊縮時，通脹會影響收入和財產再分配，從而改變人們對物價上漲的預期，影響到社會再生產的正常運行，產生股票價格下壓的力量。但從總體上來看，通脹與股價呈反向變動關系，即通脹率上升，股價下跌；通脹率下降，股價上升。這意味著通貨膨脹與收益率是負相關的。通貨緊縮只會對宏觀經濟產生負面影響，進而影響到證券市場。（4）國際金融市場國際金融市場的劇烈動盪會通過各種途徑影響到別國的證券市場。以東南亞金融危機為例，最初只是泰國一個國家的貨幣危機，但由此所引發的一系列連鎖反應使得整個亞太地區的金融市場陷於危機之中，該地區許多國家的經濟長期陷於低谷中，乃至整個全球經濟的發展速度因而放緩，國際金融市場長期處於低迷狀態。在加入WTO之後，我國資本市場將逐步開放，我國的經濟與世界經濟的聯系也日趨緊密，因此，我國的證券市場必將會受到國際金融市場動盪的影響。一方面它會直接影響我國投資者的心理預期，進而影響到股票市場；另一方面它會從宏觀面和政策面間接影響股票市場的發展。2．宏觀經濟政策信息我國股票市場是一個初興的市場，宏觀經濟政策因素對股票市場起著極為重要的作用，而國家調控宏觀經濟的政策手段主要有貨幣政策和財政政策兩種。（1）貨幣政策所謂貨幣政策是指政府為實現一定的宏觀經濟目標所指定的關於貨幣供應和貨幣流通組織管理的基本方針和基本准則。我國中央銀行調控宏觀經濟的貨幣政策工具主要有：利率、存款准備金率、公開市場業務、貸款規模控制和匯率等。這里我們以利率為例來說明貨幣政策對股票市場的影響。當利率上升時，一方面人們投資股市的機會成本增加，部分資金從股市流出，資金供不應求，股票市場需求減少，供大於求，股價就會下跌；另一方面，上市公司的融資成本增加，盈利水平降低，給投資者的報酬也會減少，因而該股票的投資價值不大，股價也會下跌。當利率下降時，一方面機會成本減少，社會資金就會流向股市，資金供給增多，股票市場需求增加，引起股價上升；另一方面，利率下降將降低上市公司的融資成本，促進企業投資。擴大生產，從而提高盈利水平，使該股票具有投資價值，股價也會上漲。因而降低利率的政策是為疲軟的股市打入一支強心針，是使經濟走出低谷的一種法。（2）財政政策財政政策是政府依據客觀經濟規律指定的指導財政工作和處理財政關系的一系列方針、准則和措施。根據其對宏觀經濟運行的作用可分為擴張性財政政策和緊縮性財政政策。財政政策的主要手段包括：國家預算、稅收、國債等。以國債為例，如果政府增加國債的發行，那麼會使投降股票市場的資金減少，使得股票市場的需求減少，進而引起股票價格下跌。3.非經濟信息影響股票市場的系統信息除了上面的宏觀經濟、政策信息外，還有政治、自然災害、社會文化等信息。通常來講，政治的不確定性能夠增加交易量而減少產出，也就是說，政治信息的缺乏使股價波動增加。就自然災害而言，以地震為例，它對股票市場的影響並不是簡單的，一方面由於災後重建會增加對鋼鐵、水泥等建築材料的需求，使得這些行業及相關行業的預期股利上升，進而引起股票價格上漲；另一方面，對於那些在地震中受到重創，卻無法在災後迅速恢復的行業而言，預期股利會下降，進而引起股票價格下跌。綜上所述，系統信息首先影響的是上市公司的生存環境，市場環境的改變必然影響幾乎所有上市公司未來的經營業績，進而影響整個股票市場的價格變化。（二）非系統信息非系統信息是指僅影響個別上市公司未來經營狀況的信息，又稱微觀信息，包括企業的經營狀況，重大決策和突發事件等。非系統信息將直接影響上市公司未來的現金流量、凈資產收益率、資金成本率等因素，這些將直接影響股票的內在價值。這里我們將針對幾類常見的非系統信息予以說明。1.會計信息會計信息是反映企業的財務狀況和經營成果的信息，投資者可以通過會計信息來了解企業的經營狀況。依照現行的會計理論，上市公司的股票價格是由其未來的盈利能力決定的，在分析公司的盈利信息與股票價格之間的內在關系時，一般用公司股票價格P與盈利水平E的比值（即市盈率）來表示。在一定的市盈率（P/E）水平下，公司盈利水平越高，其股票價格就越高。當盈利信息公布時，股票價格變動所反映的是未來盈利變動的信息，也就是說，股票價格變動源於公司盈利能力的增強。因此，投資者對上市公司盈利消息的了解，也就說明了盈利信息對股票價格的影響作用。2.分配方案信息分配方案信息是上市公司的重大決策信息之一，上市公司公布的分配方案的形式有現金股利、股票股利、公積金轉增股本、配股和不分配。在股票市場上，相對於現金股利而言，投資者更偏好於資本利得，這使得現金股利對股票價格的影響較小。送股反映了上市公司對未來利潤增長抱有信心，而公司未來盈利能力的增長可使反映公司未來價值的股價上揚。配股說明上市公司有好的項目需要投資，是公司新的利潤增長點，因此，投資者對其未來利潤增長較有信心。總而言之，投資者對分配方案的歡迎程度取決於對公司未來盈利的預期，而在方案公告日及真正實施後股票價格的表現還取決於分配方案本身與市場預期之間的差距。3.增發新股信息增發新股信息也是企業的重大決策之一，上市公司因有項目需要投資而發布增發新股的信息，但由於我國證券市場的監管不足，信息披露不真實等因素的影響，資金的投向不確定，使得本應是利好消息的增發新股信息變成了利空消息，造成股票價格的下跌。企業的重大決策信息除了上述的制定分配方案和增發新股信息外，還有資產重組、收購兼並和更換管理層等。這些信息對上市公司股票價格的影響取決於投資者的預期以及實際情況與市場預期之間的差距，差距越大，股價變動也就越大。4.突發事件上市公司的突發事件包括法律訴訟、壞帳等不可預期的信息，這些信息也會影響到上市公司的股票價格行為，影響的結果要視實際情況來分析。開始這些信息可能是利空的，會引起股票價格下跌，但隨著事態的發展，結果可能對上市公司而言是利好的，進而引起股票價格的回升。但無論如何，突發事件肯定會引起股票價格的波動。

❺ 股票市場反身性的簡介

我不相信股票價格是潛在價值的被動反映，更不相信這種反映傾向於符合潛在的價值。我堅決主張市場的估價總是失真的，不僅如此——這是對均衡理論的決定性背離——這種失真具有左右潛在價值的力量。股票價格不是單純的被動的反應，它在一個同時決定股票價格和公司經營狀況的過程中發揮著積極的作用，換言之，我將股票價格的變化看成是一個歷史過程的一部分，並且我著重於考察參與者的期望和事件過程的相互影響，以及這種影響作為因果因素在這一過程中所起的作用。為了解釋這一過程，我將以上述的相互影響所造成的差異作為出發點。我不排除事件實際上存在著與人們的預期取得一致的可能，但卻將此視為特例。用市場術語來說，我認為市場參與者總是表現為這樣或那樣的偏向性。我不否認市場時常顯示出神奇的預示或預期功能，但這可以解釋為參與者的偏向對事件過程的影響，例如，人們普遍相信股票市場預期了蕭條，實際上應該說它促成了預期中的蕭條成為現實。這樣，我就用另外兩個主張取代了「市場永遠正確」的迷信：
1. 市場總是表現出某種偏向；2. 市場能夠影響它預期的事件；這兩個主張結合起來解釋了為什麼市場似乎經常能夠正確地預期未來事件。以參與者的偏向作為出發點，我們可以試著建立起參與者的觀點和他所參與的情境之間相互作用的模型，難點在於，參與者的觀點是所參與的情境的一部分。研究如此復雜的情境，我們必須採取簡化的方法，參與者的偏向就是這樣一個簡化的概念，現在我想更進一步，引入主流偏向（Prevailing bias ）的概念。市場中存在著為數眾多的參與者，他們的觀點必定是各不相同的，其中許多偏向彼此抵消了，剩下的就是我所謂的「主流偏向」。這個假設並非對所有的歷史過程都合適，但的確適用於股票市場和其他市場，諸多觀點的總合之所以可能，是因為它們相交於一個共同點，即股票的價格。在其他歷史過程中，參與者的觀點過於分散，無法總合，主流偏向只能是一個象徵性的概念，可能不得不引入其他模型，但在股票市場中，參與者的偏向在股票買進和賣出交易中找到了表達形式。其他條件相同時，正的偏向導致價格上漲，負的偏向導致下跌，因此，主流偏向是一種可觀察的現象。其他因素各各不同，我們需要對「其他因素」了解得更多些以建立我們的模型。在此我將引進第二個簡化概念。假定存在著一個無論投資者是否意識到都將影響股票價格變化的「基本趨勢」，其對於股票價格的影響及程度，視市場參與者的觀點而定，絕非一成不變。以這兩個概念作為基礎，就可以把股票價格的運動趨勢擬想成「基本趨勢」和「主流偏向」的合成。這兩個因素如何相互作用呢？請讀者回憶一下前邊提到的兩種函數關系：參與函數和認識函數。基本趨勢通過認識函數影響參與者的認知，認知所引起的變化又通過參與函數影響情境。在股票市場中，首當其沖受到影響的就是股票價格，股票價格的變化又反過來對參與者的偏向和基本趨勢同時施加影響。存在著一種反身性的關系，其中股票價格取決於兩個因素——基本趨勢和主流偏向——這兩者又反過來受股票價格的影響。股票價格和這兩個因素之間的相互作用不存在常數關系：在一個函數中的自變數到了另一個函數中就成為因變數。常數關系不存在，均衡的趨勢也就無從談起。市場事件的序列只能解釋為歷史性的變化過程，其中沒有一個變數——股票價格、基本趨勢、主流偏向——可以保持不變。在一個典型的市場事件序列中，三變數先是在一個方向上，接著又在另一個方向上彼此加強，繁榮與蕭條的交替，就是一個最簡單而又最熟悉的模式。首先，定義幾個概念。如果股票價格的變化加強了基本趨勢，我們稱這個趨勢為自我加強的，當它們作用於相反的方向時，則稱之為自我矯正的。同樣的術語也適用於主流偏向，可能自我加強，也可能自我矯正。理解這些術語的意義是很重要的，當趨勢得到加強時，它就會加速，當偏向得到加強時，預期和未來股票價格的實際變化之間的差異就會擴大；反之，當它自我矯正時，差異就縮小。至於股票價格的變化，我們將它們簡單地描述為上升的和下降的，當主流偏向推動價格上漲時，我們稱其為積極的；當它作用於相反的方向時，則稱為消極的。上升的價格變化為積極的偏向所加強，而下降的價格變化為消極的偏向所加強，在一個繁榮/ 蕭條的序列中，我們可以指望找到至少一個上升的價格變化為積極偏向所加強的階段和一個下跌的價格變化為消極偏向所加強的階段。同時一定還存在著某一點，在這一點上基本趨勢和主流偏向聯合起來，扭轉了股票價格的變化方向。現在已經可以建立一個初步的繁榮和蕭條的交替模型了。首先假設存在著尚未意識到的基本趨勢——盡管不能排除未反映在股票價格中的主流偏向存在的可能性，這意味著，主流偏向在開始時是消極的。起初是市場參與者意識到了基本趨勢，認識上的變化將（通過投資決策）影響股票的市場價格，股票價格的變化可能影響也可能影響不了基本趨勢，在後一種情況中，問題到此為止，無須進一步討論在前一種情況里，我們進入了自我加強過程的起點。加強的趨勢可能在兩個方向上左右主流偏向，它將導致進一步加速的預期或矯正的預期。如果是後者，經過股票價格變化的矯正，這個基本趨勢可能繼續也可能終止；如果是前者，則意味著一個積極的偏向發展起來，它將引起股票價格的進一步上漲和基本趨勢的加速發展。只要偏向是自我加強的，預期甚至比股票價格還要升得快。基本趨勢愈益受到股票價格的影響，與此同時，股票價格的上漲則愈益依賴主流偏向的支撐，從而造成基本趨勢與主流偏向兩者同時滑入極其脆弱的狀態，最後，價格的變化無法維持主流偏向的預期，於是進入了矯正過程。失望的預期對股票價格有一種消極的影響，不穩定的股票價格的變化削弱了基本趨勢。如果基本趨勢過度依賴股票價格的變化，那麼矯正就可能成為徹底的逆轉，在這種情況下，股票價格下跌，基本趨勢反轉，預期則跌落得還要快一些，這樣，自我加強的過程就朝相反的方向啟動了，最終，衰落也會達到極限並使自己重新反轉過來。典型的情況是，一個自我加強的過程在早期會進行適度的自我矯正，如果在矯正之後趨勢仍然得以持續，這一偏向將有機會得到加強和鞏固，且不易動搖。當這一過程繼續下去時，矯正行為就會逐漸減少，而在趨勢頂點逆轉的危險則增大了。我在上面勾劃了一個典型的繁榮/ 蕭條的序列過程，它可以用兩條大致同向的曲線加以描述。一條代表股票價格，另一條代表每股收益，將收益曲線擬想成基本趨勢的一個標度，這是很自然的，兩條曲線之間的差距則是主流偏向的標示。具體的關系當然復雜得多。收益曲線不僅融合了基本趨勢，也融合了股票價格對該趨勢的影響。主流偏向僅僅部分地由兩條曲線之間的差距得到表示，其他部分反映在曲線本身當中。由於其表徵的現象只能部分地觀察到，這些概念在操作上困難極大，這也是為什麼選擇了可觀察的和可定量的變數的原因——雖然，後面將會談到，每股收益的可定量性是頗具迷惑力的。為了眼下的目的，我們假設投資商感興趣的「基本因素」就可以恰當地以每股收益來衡量。這兩條曲線的一個典型走向可能如下圖（圖2－l ）所示。起初，對基本趨勢的認定將是在一定程度上滯後的，但該趨勢已經足夠強大，並且在每股收益中表現出來（A—B ）。基本趨勢被市場認可後，開始得到上升預期的加強（B—C ），此時，市場仍然非常謹慎，趨勢繼續發展，時而減弱時而加強，這樣的考驗可能反復多次，在圖中只標出了一次（C—D ）。結果，信心開始膨脹，收益的短暫挫折不至於動搖市場參與者的信心（D—E ）。預期過度膨脹，遠離現實，市場無法繼續維持這一趨勢（E—F ）。偏向被充分地認識到了，預期開始下降（F—G ）。股票價格失去了最後的支持，暴跌開始了（G ）。基本趨勢反轉過來，加強了下跌的力量。最後，過度的悲觀得到矯正，市場得以穩定下來（H—I ）。應該強調，這只是一條可能的路徑、產生於一個基本趨勢和一種主流偏向之間的相互作用。在現實中，基本趨勢可能不止一個，偏向內部也會有各種微妙的差別，事件的序列過程也可能會有迥然不同的路徑。關於模型的理論結構還可以說上幾句。我們感興趣的是參與者的偏向和事件實際過程之間的相互作用，然而參與者的偏向並沒有直接出現在模型中，兩條曲線都是實際事件過程的表現。主流偏向部分地融入了這兩條曲線之中，部分由它們之間的差異體現出來了。這個結構的主要價值是它採用了可定量化的變數。股票價格充當了同參與者的偏向有關的情境的方便代表。在其他歷史過程中，同樣存在著通過認識函數和參與函數與參與者的認知發生內在聯系的情境，但辨別和定量化的研究則困難得多。度量上的方便，使股市成為研究反身性現象的一個非常有效的實驗室。遺憾的是，模型只提供了如何確定股票價格的部分解釋，基本趨勢只是一個起佔位作用的符號，以表示「基本因素」中的變化，在這個概念中並未定義基本因素包括那些內容，甚至迴避了基本因素應當如何度量的問題。收益、股息、資產價值、自由現金流量，所有這些標尺都是相關的，其他的標尺也不例外，然而，對每一種標尺所賦予的相對權重卻取決於投資者的判斷，也即受制於其偏向。當然，每股收益是一個可用的概念，但它會引起更多的問題，長期以來，股市分析家們對此一直爭論不休，所幸這一困難並不妨礙我們繼續發展反身性的理論。即使對基本因素一無所知，我們還是可以作出一些有價值的概括。第一個概括是股票價格一定會對基本因素（不管它們是什麼）產生影響，由此產生了繁榮/ 蕭條的模式。有時，這種聯系是直接的，我在後面會給出幾個例子，但多數情況下則是間接的，往往要通過諸如稅收、管制或對儲蓄和投資的態度的變化等政治程序才能被人們體會到。即令基本趨勢保持不變，在股票價格和主流偏向之間仍然很可能存在著一種反身性的聯系。但是，只有在涉及基本趨勢時，這種聯系才是令人感興趣的。假設基本因素沒有變化，主流偏向也可能得到迅速的矯正，這正是我們在股票市場的日常變化中所觀察到的現象，將這種偏向僅僅看成是噪音而加以忽略應該是恰當的，充分競爭理論以及基本因素派的證券分析就是這么做的。相形之下，當基本因素受到影響時，就不能不考慮這種偏向存在嚴重的失真，因為它引起了一個自我加強/ 自我消減的過程，在這個過程里，股票價格、基本因素、參與者的觀點全都變得面目皆非。第二個概括是參與者對基本因素的認知必然含有某種缺陷，起初也許並不明顯，但以後會表現出來。這時，它將啟動主流偏向的逆轉階段。如果偏向變化扭轉了基本趨勢，自我加強的趨勢就開始朝著相反的方向運動。缺陷在哪裡？它如何、又何時表現出來？這是理解繁榮/ 蕭條模型的關鍵。前面的模型建立在這兩個概括之上，當然，模型是極其粗糙的。它的價值在於，藉助這個模型，我們得以辨別典型的繁榮/ 蕭條序列過程的決定性特徵。其中包括：投資者尚未意識到的趨勢、自我加強的過程的啟動、成功的檢驗、日益增強的信心、由此而引起的現實和預期之間的差異的不斷擴大、投資者認知中的缺陷、市場形成高潮、反向的自我加強過程，只有辨別出這些特徵，我們才能對股票價格的變化有所理解。但是，我們不能指望從一個初始的模型中得到更多的東西。在任何情況下反身性模型都不能取代基本分析，它的作用僅限於提供基本分析中所欠缺的成分。原則上這兩種方法可以調和，基本分析試圖確立潛在價值如何反映在股票價格中，而反身性理論則表明了股票價格如何影響潛在價值，一幅是靜態的圖景，另一幅則是動態的。盡管只能就股票價格的運動提供部分的解釋，這一理論對於投資商來說仍然可能是非常有用的，因為它闡明了一種其他投資商未能領會到的市場關系。投資者只有有限的資金可供調度，也只有有限的情報進行操作。他們無須成為萬事通，只要自己的悟性比別人稍好一些，就可以占盡上風。有關證券分析的專業化的知識盡管各有所長，但都未能切中投資商關心的要害問題，反身性理論長於理解並辨別具有歷史重要性的價格變化，因此能夠直達問題的核心。在我本人的投資生涯中，前述模型已經證明了它能夠帶來相當豐厚的投資回報。表面看來，這個模型是如此簡單、如此吻合於人們慣用的股票市場模型，想來每個投資商應該都不會對它感到陌生。然而實際情況卻遠非如此。為什麼會這樣呢？我認為，這一現狀在相當程度上是由於參與者觀念上的錯誤所造成的。這種觀念源自古典經濟學，再向前則可以回溯到自然科學的理論結構，他們頑固地堅持，股票價格是某種基本的現實因素的被動反映，而不是歷史過程中的一個積極成分。我們已經看到，這是絕對錯誤的，值得注意的是，人們並沒有清醒地認識到這一點。當然，投資商們確實了解我所指出的市場過程，也確實對它們作出了反應，惟一的區別是，他們的動作慢了一步。選用合適的模型，留意尋找決定價格曲線形狀的關鍵特徵，這，就是我的優勢。我第一次系統地應用這一模型是在60年代後期，正值集團企業熱時期，它幫助我在繁榮和蕭條兩個階段中都賺了錢。集團企業熱的關鍵起因是投資者中盛傳的各種誤解。投資商們只知道每股收益的評估增長了，卻未能看穿實現增長的方式。很多公司掌握了通過收購取得收益增長的方法。一旦市場開始對他們的表現作出正面反應，事情就簡單多了，因為它們可以在收購其他公司時提供自己業經高估了的股票作為支付工具。這一套把戲的原理是這樣的：首先，假設所有公司取得了同樣的內部收益增長，但收購公司的股票以兩倍於被收購公司市盈率的價格出售，如果收購公司得以實現規模加倍，其每股收益將躍升50%，企業成長率亦相應提高。在實踐中，早期的集團企業都是那些實現了較高的內部增長率，並因此在股票市場上贏得高倍市盈率的企業。幾個主要的開拓者都是具有很強的國防背景的高技術公司，其管理人員意識到它們過去那種歷史性的增長率不可能無限期地維持下去，如Tex-tron，Teledyne， Ling-Temco-Vought（即後來的LTV）等等，它們開始收購更多的市場（市盈率）表現平庸的公司，但是，隨著每股收益增長加速，其市盈率上升而非下降。它們的成功吸引了模仿者，後來連最不起眼的公司也能夠藉助收購狂熱而以高倍市盈率的價格在市場上交易。例如，Ogden公司，其收益的主要部分來自廢金屬交易，然而，其股票在巔峰時竟賣出20倍於收益的價格。最後，一家公司甚至只要做出保證採取收購行動並奪取成功，就足以贏得高倍的市盈率。經理們發明了專門的會計處理技術，增強了收購的沖擊力，他們還把一些新的處理方法引入了被收購的公司：合理化操作（ streamlingoperation）、資產變賣，以及普遍的在凈收益上所做的手腳。可是，比起收購行為對每股收益的影響來說，這些手法可謂小巫見大巫了。投資商的反應就像是印第安人見到了烈酒。起初，每一個公司的記錄都是基於其本身的價值的。可是集團企業逐漸被承認為一個特殊板塊，於是出現了一批新型的投資商，即所謂的速利基金經理，或「快槍手」，他們與集團企業的經理人員建立起特殊的親密關系，雙方開通了熱線聯系，集團企業將所謂的「庫存股票」直接存放於投資商那裡，最後，集團企業幾乎可以隨心所欲控制股票價格和收益。事件的發展遵循著我在模型中所刻畫的路徑，市盈率猛升，現實的市場終於無力承受預期的重負，盡管游戲還在進行，但已經有越來越多的人意識到，支撐著市場繁榮信心的仍是一個錯誤的理念，收購的規模越來越大，非此則不足以保持增長的勢頭，直到最後其規模達到了極限點。整個過程的高潮是索爾·斯坦因伯格（Soul Steinberg）收購化學銀行的行動，結果遭到該銀行的反擊而告失敗。股票價格開始下跌，下降的趨勢進入自我強化的程序。收購對每股收益的有利影響消失了，新的收購成了不明智的舉動，在迅猛的外部增長期間被掃到地毯底下的內部問題暴露出來了。收益報告揭示了令人不快的意外，投資商如夢初醒，公司經理們人人自危，令人興奮的成功已經過去了，日常管理的瑣屑事務無人願意打理，這種困境又為經濟衰退所加劇，許多趾高氣揚的集團企業陷於瓦解，投資商作了最壞的打算，也確實發生了幾宗這樣的案例，對於其餘的公司，實際表現經證明要優於市場的預期，最後，股票市場的形勢逐漸穩定，生存下來的公司多數進行了管理層的大換班，然後艱難地從廢墟底下掙扎出來。集團企業的繁榮特別適於證明我的初步模型，因為其「基本因素」很容易定量化。投資商把他們對股票的估價建立於每股收益報告的基礎上。無論圖表數字多麼缺乏意義，它們還是提供了與我的理論原型極其吻合的圖形（見圖2－2，圖2－3，圖2-4）。在理解和把握集團企業的繁榮/蕭條變化過程的努力中，我最成功的一例是對不動產投資信託（Real Estate Investment Trust），即所謂REITs的投資操作。這是一種根據立法授權產生的特殊法人組織形式，它們的關鍵特徵是在分配收入時可以免交公司稅，前提條件是將全部收入悉數分配。直至1969年，這個由立法授權催生的機會在很大程度上尚未得到很好的利用。從那以後，REITs開始大批成立。我目睹了它們的創立，由於剛剛經歷了集團企業熱的興衰，我意識到由這種公司在市場上發動一輪繁榮/蕭條序列過程的潛在可能。為此我發表了一篇研究報告，其主要部分如下：抵押信託案例研究（1970年2月）

❻ 請以有效市場假說分析中國資本市場的有效性

體力行。於是不食肉的戒律就誕生並且延續靈感，你就象我要找的人，是我夢里的知音。

❼ 根據我國目前的宏觀經濟形式分析我國股票市場未來的走勢

股票市場是市場經濟的高級組織形態，是生產力發展的必然產物。社會化大生產越發達，對社會資金的融通需求就越大，股票市場籌集資金和優化資源配置的功能就越是能夠充分發揮，股票市場也就越發達。

(7)我國股票市場價格運動的同步性檢驗擴展閱讀：

2013年影響股市表現因素分析：

我國經濟將在2013年實現溫和復甦，各項經濟指標將逐步好轉。與2012年每個季度經濟增速均低於年初預期相比，2013年每個季度實際增速有望不斷超出年初預期，預計全年GDP增速將回升到8%以上。

在全球經濟低迷的背景下，中國出口仍不會有起色，但內需的增長可以抵消外需的下降。而高鐵、水利等基礎設施投資增速有增無減，投資仍是推動中國經濟的重要動力。

❽ 我國證券市場有效性如何，為什麼

我國股票市場近年來總體發展是趨向於規范而有效的 ，但其有效程度還不高。
上海股票市場利用上證綜合指數周末收盤價(1995-12-22～1999 -04-08)，深圳股票市場利用深證綜合指數周末收盤價(1996-06-07～1999-04-08)。
兩種方法檢驗結果表明，兩個市場均具有弱有效性.在對個股進行檢驗時，總體所選樣本的有效性檢驗得以通過，與大盤相一致，但個別股票表現出具有一定的價格相關性。這表明，我國股票市場近年來總體發展是趨向於規范而有效的 ，但其有效程度還不高.

❾ 股價同步性是什麼意思求大神通俗點解釋，還有為什麼股價同步性反應了弱勢效率市場啊

股價同步性指的是個股隨著市場股票同漲同跌的程度，一般而言，中國的股價同步性較高，股價並未融入太多公司特質性信息，且推動股價同步性降低的原因很大程度上是因為雜訊。不過目前研究有兩種學派，信息效率觀和雜訊基礎觀，可以查看相關文獻。