如何分析基礎貨幣投放特點

1. 什麼是基礎貨幣影響基礎貨幣的因素有哪些中央銀行能否控制

基礎貨幣是中央銀行發行的債務憑證，表現為商業銀行的存款准備金（R）和公眾持有的通貨（C）。中央銀行能控制。礎貨幣由現金和存款准備金兩部分構成，其增減變化，通常取決於以下四個因素：

（1）中央銀行對商業銀行等金融機構債權的變動。這是影響基礎貨幣的最主要因素。一般來說，中央銀行的這一債權增加，意味著中央銀行對商業銀行再貼現或再貸款資產增加，同時也說明通過商業銀行注入流通的基礎貨幣增加，這必然引起商業銀行超額准備金增加，使貨幣供給量得以多倍擴張。

（2）國外凈資產數額。國外凈資產由外匯、黃金占款和中央銀行在國際金融機構的凈資產構成。其中外匯、黃金占款是中央銀行用基礎貨幣來收購的。

（3）對政府債權凈額。中央銀行對政府債權凈額增加通常由兩條渠道形成：

一是直接認購政府債券；

二是貸款給財政以彌補財政赤字。無論哪條渠道都意味著中央銀行通過財政部門把基礎貨幣注人了流通領域。例如，我國1995年的財政借款存量為1600多億元，對近幾年的基礎貨幣量產生了一定影響。

（4）其他項目(凈額)。這主要是指固定資產的增減變化以及中央銀行在資金清算過程中應收應付款的增減變化。它們都會對基礎貨幣量產生影響。

(1)如何分析基礎貨幣投放特點擴展閱讀

基礎貨幣，整個商業銀行體系藉以創造存款貨幣的基礎，整個商業銀行體系的存款得以倍數擴張的源泉。從質上看，基礎貨幣具有幾個最基本的特徵：

一是中央銀行的貨幣性負債，而不是中央銀行資產或非貨幣性負債，是中央銀行通過自身的資產業務供給出來的；

二是通過由中央銀行直接控制和調節的變數對它的影響，達到調節和控制供給量的目的；

三是支撐商業銀行負債的基礎，商業銀行不持有基礎貨幣，就不能創造信用；

四是在實行准備金制度下，基礎貨幣被整個銀行體系運用的結果，能產生數倍於它自身的量，從來源上看，基礎貨幣是中央銀行通過其資產業務供給出來的。

2. 我國中央銀行可以通過哪些渠道投放基礎貨幣

我國中央銀行投放基礎貨幣的渠道主要有：人民銀行再貸款、再貼現、外匯占款、央票到期、債券回購等。由央行向社會投放的貨幣就是基礎貨幣。1、基礎貨幣即為央行的凈貨幣負債。信用貨幣的創造的過程是由商業銀行的資產擴張行為直接創造貨幣，那麼基礎貨幣的創造過程也是來源於央行資產端的擴張。因此，我們通常分析基礎貨幣，並不從其貨幣發行與存款准備金的組成成分來分析，而是從資產端外匯資產等部分的變動來分析。2、根據資產恆等於負債的會計關系，我們很容易從貨幣當局資產負債表中得到基礎貨幣的決定公式：基礎貨幣=國外資產+對政府債權+對其他存款性公司債權+對其他金融性公司債權+對非金融性公司債權+其他資產-不計入儲備貨幣的金融性公司存款-債券發行-國外負債-政府存款-自有資金-其它負債。上式是根據資產負債表直接得出的，如此多的統計品類反而使得基礎貨幣的分析變得復雜，因此有必要進一步簡化公式。拓展資料：1、外匯儲備是中國人民銀行近年來投放基礎貨幣的主要渠道。1994年外匯管理體制改革後，我國實行的是有管理的浮動匯率制，為了避免人民幣匯率的大幅波動，中國人民銀行通過在外匯市場上買賣外匯影響外匯市場的供求關系，保持人民幣匯率的相對穩定。當外匯儲備增加時，基礎貨幣也相應增加；反之，當外匯儲備減少時，基礎貨幣也相應減少。2、公開市場業務也是近幾年中國人民銀行調控基礎貨幣的一個重要渠道。中央銀行如果增加持有對政府的債權，就意味著投放了相應的基礎貨幣；中央銀行減少對政府的債權，意味著其收回了相應的基礎貨幣。1995年以後中央銀行增加的對政府債權都體現在持有的政府債券上，都是中國人民銀行從事公開市場業務的結果。3再貼現曾經是中國人民銀行投放基礎貨幣的渠道，但隨著我國金融體系日益完善，金融市場特別是貨幣市場的迅速發展，通過再貸款投放的基礎貨幣規模越來越小。截至2009年年底，我國的再貼現市場不發達，再貼現沒能成為中國人民銀行收放基礎貨幣的主要渠道之一。4、發行央行票據是中央銀行調節基礎貨幣的另一種手段。我國的中央銀行票據只向商業銀行等存款性金融機構發行，商業銀行購買央行票據、支付款項後，直接的結果是其在中央銀行賬戶上的准備金存款減少，即基礎貨幣數量減少。

3. 一國當局投放基礎貨幣的渠道主要有哪些;根據這些渠道分析基礎貨幣的各項決定因素

基礎貨幣，也稱貨幣基數(Monetary Base)，因其具有使貨幣供應總量成倍放大或收縮的能力，又被稱為高能貨幣(High-powered Money)。根據國際貨幣基金組織《貨幣與金融統計手冊》(2000年版)的定義,基礎貨幣包括中央銀行為廣義貨幣和信貸擴張提供支持的各種負債，主要指銀行持有的貨幣(庫存現金)和銀行外的貨幣(流通中的現金)，以及銀行與非銀行在貨幣當局的存款。

在現代經濟中，每個國家的基礎貨幣都來源於貨幣當局的投放。現代國家投放基礎貨幣的渠道主要有如下三條：一是直接發行通貨；二是變動黃金、外匯儲備；三是實行貨幣政策（其中以公開市場業務為最主要）。第二個問題，由基礎貨幣的投放渠道，我們可以看出，基礎貨幣的決定因素主要有：（1）中央銀行在公開市場上買進證券；（2）中央銀行收購黃金、外匯；（3）中央銀行對商業銀行再貼現或再貸款；（4）財政部發行通貨；（5）中央銀行的應收未收款項；（6）中央銀行的其他資產；（7）政府持有的通貨；（8）政府存款；（9）外國存款；（10）中央銀行在公開市場上賣出證券；（11）中央銀行的其他負債。但實質性的決定因素就只有一個，就是央行判斷的貨幣供求的關系。

4. 國家發行基礎貨幣的途徑及特點是什麼

基礎貨幣發行受制於外匯儲備
隨著我國外匯儲備的不斷增加，目前人民幣的發行完全由外匯儲備
來決定，也就說我國基礎貨幣的發行完全受制於外匯儲備。從我國央行的資產負債表很容易看出這一點，如1999年，我國央行的外匯占款為14061.40億元，基礎貨幣為33620.00億元，外匯占款只佔基礎貨幣的41.8%；而到2011年2月底，我國的外匯占款為213753.16億元，基礎貨幣為191229.92億元，外匯占款為基礎貨幣的1.12倍，外匯儲備完全支配了我國基礎貨幣的發行。盡管我國央行對政府的債權為15421.11億元，但它沒有支配基礎貨幣的發行，這是政府向中國投資公司注資2000億美元央行購買政府的特別國債。如果沒有這筆特別國債，我國的外匯占款還會上升。我國外匯占款不僅支撐了基礎貨幣的發行，多餘的部分還被央行發行央票所凍結，如今年2月底我國央票余額為34903.59億元，若央行不發行央票凍結部分資金，我國的基礎貨幣還會上升。實際上從總量上來看，我國的外匯資產之和（外匯占款+黃金
(1724.20,-0.90,-0.05%)占款+其他國外資產占款）為222399.56億元，而基礎貨幣和央票之和為226133.51億元，兩者非常接近，意味著外匯資產完全支配了基礎貨幣的發行，多餘的貨幣被央行發行央票所對沖。

5. 什麼是基礎貨幣，基礎貨幣投放的渠道有哪些哪些因素影響社會貨幣貨幣總供給量，如何影響

1、由央行向社會投放的貨幣就是基礎貨幣。
2、投放的渠道主要有：人民銀行再貸款、再貼現、外匯占款、央票到期、債券回購等。
3、從宏觀講，貨幣信貸政策是影響社會貨幣總供給量的主要因素。具體通過貨幣政策工具如調整利率、法定存款准備金率、人民銀行再貸款、再貼現、公開市場操作（發行回收央票等）來調節貨幣供應量。

6. 什麼是基礎貨幣影響基礎貨幣的因素有哪些

基礎貨幣，也稱貨幣基數(Monetary Base)、強力貨幣、始初貨幣，因其具有使貨幣供應總量成倍放大或收縮的能力，又被稱為高能貨幣(High-poweredMoney)，是指流通於銀行體系之外被社會公眾持有的現金與商業銀行體系持有的存款准備金（包括法定存款准備金和超額准備金）的總和。

基礎貨幣由現金和存款准備金兩部分構成，其增減變化，通常取決於以下四個因素：
1、央銀對商行等金融機構債權的變動，這是影響基礎貨幣的最主要因素。
2、國外凈資產數額，國外凈資產由外匯、黃金占款和中央銀行在國際金融機構的凈資產構成。
3、對政府債權凈額，一是直接認購政府債券；二是貸款給財政以彌補財政赤字。
4、其他項目(凈額)，這主要是指固定資產的增減變化以及中央銀行在資金清算過程中應收應付款的增減變化。

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7. 中國人民銀行投放基礎貨幣的主要渠道及其存在的問題

1）外匯儲備是中國人民銀行近年來投放基礎貨幣的主要渠道。1994年外匯管理體制改革後，我國實行的是有管理的浮動匯率制，為了避免人民幣匯率的大幅波動，中國人民銀行通過在外匯市場上買賣外匯影響外匯市場的供求關系，保持人民幣匯率的相對穩定。當外匯儲備增加時，基礎貨幣也相應增加；反之，當外匯儲備減少時，基礎貨幣也相應減少。

2）公開市場業務也是近幾年中國人民銀行調控基礎貨幣的一個重要渠道。中央銀行如果增加持有對政府的債權，就意味著投放了相應的基礎貨幣；中央銀行減少對政府的債權，意味著其收回了相應的基礎貨幣。1995年以後中央銀行增加的對政府債權都體現在持有的政府債券上，都是中國人民銀行從事公開市場業務的結果。

3）再貼現曾經是中國人民銀行投放基礎貨幣的渠道，但隨著我國金融體系日益完善，金融市場特別是貨幣市場的迅速發展，通過再貸款投放的基礎貨幣規模越來越小。截至2009年年底，我國的再貼現市場不發達，再貼現沒能成為中國人民銀行收放基礎貨幣的主要渠道之一。

4）發行央行票據是中央銀行調節基礎貨幣的另一種手段。我國的中央銀行票據只向商業銀行等存款性金融機構發行，商業銀行購買央行票據、支付款項後，直接的結果是其在中央銀行賬戶上的准備金存款減少，即基礎貨幣數量減少。

(7)如何分析基礎貨幣投放特點擴展閱讀

從本質上講，基礎貨幣即為央行的凈貨幣負債。信用貨幣的創造的過程是由商業銀行的資產擴張行為直接創造貨幣，那麼基礎貨幣的創造過程也是來源於央行資產端的擴張。因此，我們通常分析基礎貨幣，並不從其貨幣發行與存款准備金的組成成分來分析，而是從資產端外匯資產等部分的變動來分析。

根據資產恆等於負債的會計關系，我們很容易從貨幣當局資產負債表中得到基礎貨幣的決定公式：

基礎貨幣=國外資產+對政府債權+對其他存款性公司債權+對其他金融性公司債權+對非金融性公司債權+其他資產-不計入儲備貨幣的金融性公司存款-債券發行-國外負債-政府存款-自有資金-其它負債

上式是根據資產負債表直接得出的，如此多的統計品類反而使得基礎貨幣的分析變得復雜，因此有必要進一步簡化公式。

8. 我國當前貨幣政策的特點有哪些

1998年中國改革貨幣調控機制以來，以貨幣總量為中介目標的貨幣政策框架在中國的反經濟周期和穩定物價方面發揮了重要的作用，穩健的貨幣政策操作讓中國較快地擺脫了通貨緊縮的陰影，促進了經濟增長率的回升，同時又沒有出現過高的通貨膨脹率，基本上達到了「保持物價穩定，並以此促進經濟增長」的貨幣政策最終目標。

在近十年宏觀經濟的良好表現中，中國實行的穩健貨幣政策發揮了功不可沒的作用。但是，西方國家在十多年前已放棄了以貨幣供應總量為中介目標的貨幣政策框架，這一貨幣政策框架在目前中國的實踐中也遇到了越來越多的麻煩。從這一貨幣政策框架在中國誕生的那天起，國內就有經濟學家對這一貨幣政策框架的有效性不斷提出質疑。

對貨幣供應總量作為貨幣政策目標有效性的三大質疑

首先，央行對貨幣供應量的可控性並不令人滿意。由於貨幣供應有很強的內生性，中央銀行對貨幣供應量的可控性並不是特別強，實際的貨幣供應增長率與央行年初制定的增長目標往往存在較大的差距。例如，2005年，中國人民銀行規定了兩個層次貨幣供應量增長率均為15%，可實際的執行結果是，M2的增長率遠遠高於這一目標值，達到了17.57%，但M1的增長率僅為11.78%，又遠遠低於年初的目標值。不僅如此，不同層次的貨幣供應量增長率變化還常常顯現出相互背離的走勢。例如，2005年M2比M1的增長率高出近6個百分點。那麼，央行在貨幣政策操作中更應該關注M2或M1中哪個指標？這常常會使市場或社會公眾對貨幣政策的預期產生不利的影響。當然，影響中央銀行對貨幣供應量的可控性不理想有多方面的原因，既有貨幣乘數，也有基礎貨幣方面的影響，同時還存在著另一個影響因素，即在現行的結售匯制和匯率機制下，央行很難根據中國宏觀經濟形勢的變化有效地和主動地控制基礎貨幣的增長率。

其次，貨幣供應量與貨幣政策最終目標之間的相關性並不高。貨幣供應與經濟增長率、物價水平之間是否具有較強的相關性，也是以貨幣供應總量為中介目標的貨幣政策框架所面臨的一個突出問題。如果貨幣流動速度較為穩定，那麼經濟增長、物價水平與貨幣供應量之間就可能存在較強的相關性，央行可以利用這種穩定的相關關系來制定與貨幣政策最終目標相符的貨幣供應總量目標。然而，貨幣流通速度與貨幣需求負相關，因而諸如名義收入、利率等影響貨幣需求的諸多因素也同樣影響著貨幣流通速度，它並不是單純由技術和制定因素所決定的穩定變數。貨幣流動速度的易變性，也使得貨幣供應量與中央銀行貨幣政策最終目標之間的相關關系變得很不穩定，從而大大降低了以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策效率。近年來，國外內經濟學家在這個問題上爭論不休，但仍然無法得到一致的認識，在一定程度上也反映了以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策框架在實踐中之所以會遇到諸多麻煩。

再次，金融創新的不斷發展對這一貨幣政策框架的沖擊較大。金融創新可能會改變整個社會的流動性，並對原來的貨幣統計口徑帶來相當大的沖擊。商業銀行表外業務的快速發展創造了一些流通手段，而這些表外業務並不在傳統的貨幣統計范圍內。例如，銀行承兌匯票就極大地節約了流通手段，在以資產負債統計中的貨幣口徑，是難以將諸如此類的表外業務包括在貨幣之中的，但它又實實在在地對物價水平和經濟增長帶來比較大的影響。近年來，中國的票據市場發展相當快，銀行通過承兌的辦法既可以繞過法定存款准備金比率對商業銀行授信業務的限制，也繞過了中央銀行的利率管制，為企業提供融資支持，也節約了企業間商品交換的流通手段。此外，信息技術的發展、清算和支付方式的變革也會改變貨幣的流通速度，也影響著商業銀行對超額准備金的需求，從而使得貨幣供應與經濟增長、物價水平之間的關系不再平穩和可預測。最後，金融市場的快速發展和金融資產的交易吸收了大量的貨幣，並且由於金融市場的易變性使得貨幣在金融市場與實體經濟之間進行頻繁地轉換，這也會導致貨幣供應與貨幣政策的最終目標之間的關系變得更加不穩定。

因此，中國以貨幣總量為中介目標的貨幣政策所遇到的諸多麻煩，實際上可能比美國當年更為嚴重。改革現行的以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策框架是不可避免的。但是，貨幣政策框架應當轉向何方，卻又是一個存在著相當爭議的問題。

貨幣政策框架的調整不可避免

總的來看，盡管貨幣總量作為貨幣政策的中介目標還存在著諸多的缺陷，從長遠來看，改革我國現行以貨幣總量為中介目標的貨幣政策操作框架可能是不可避免的，但目前我國還沒有一個指標可以完美地取代貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，在短期內，我們還是應當在繼續保持現有的貨幣政策框架下，著眼於金融體制的改革來推動貨幣調控機制的改革和完善。

為了提高貨幣政策效率，我們必須建立起更為有效的貨幣政策框架，但一些准備性的改革也是必要的。這些改革都是圍繞利率體系展開的，至少包括：一是進一步理順中國的利率體系，加快存貸款利率的市場化改革；二是建立起中央銀行引導貨幣市場利率變動的機制，提高中央銀行調控貨幣市場利率的能力，為此需要完善公開市場操作和再貼現與再貸款機制；三是要進一步改革中國的存款准備金制度，逐步降低商業銀行的超額准備金和法定準備金存款的利率；四是進一步深化外匯管理體制及匯率機制的改革，減輕外匯占款對國內貨幣供給的沖擊，增強中央銀行的信用獨立性；五是要進一步完善短期利率與長期利率聯動的機制，充分發揮中央銀行貨幣政策操作目標利率在整個利率體系中的基準利率的作用。

在這里，我們想強調的是，雖然中國在短期內要實行通貨膨脹目標制的條件並不完全具備，但通貨膨脹目標制的精髓卻是在我們的貨幣政策操作中應當加以借鑒的。通貨膨脹目標制的精髓在於，它強調貨幣政策應當穩定公眾對通貨膨脹的預期，即追求「物價水平的變動不對消費和投資決策產生大的影響」的一種狀況，中央銀行盡可能地追求貨幣政策的中性，使得貨幣政策既不對經濟起到刺激作用，也不對經濟起到抑制的作用。為了讓貨幣政策達到中性的境界，中央銀行更應當強調貨幣政策的透明度、央行與公眾的溝通和中央銀行承諾的可信性。

銀行信貸地位不亞於貨幣供應總量

關注銀行信貸增長目標意義重大

近二十年來，隨著信息經濟學的發展，產生了一種稱之為貨幣政策傳導的信用渠道理論。該理論對貨幣政策傳導機制的研究深入到了微觀層面上，更強調借款者和商業銀行之間的行為對信貸需求和供給的微觀影響。國內經濟學者也開始注意到貨幣政策傳導機制的這一新理論，並嘗試著將該理論運用於中國的研究。他們主張，中國的貨幣政策應當以銀行信貸為中介目標。在上世紀，國外就有經濟學家提出過要以銀行信貸作為貨幣政策的中介目標。

信用渠道理論包括資產負債表渠道和銀行貸款渠道，它實際上是信息經濟學在貨幣政策傳導機制理論中的一種運用，它強調了借款者和商業銀行的微觀行為對貨幣政策的影響。並認為，對於利率受到管制的國家，貨幣政策的信用渠道更為適用。國內的經濟學家之所以對信用渠道理論關注，是因為從直覺看中國不僅還存在著利率管制，制度轉型中的各種不確定性也促成了中國很高的儲蓄率，而且銀行信貸仍然是企業融資的主要渠道。因此，銀行信貸的變化自然會影響到投資和消費，會對經濟增長和物價水平產生影響。根據我們的分析，銀行信貸至少相對於廣義貨幣M2與經濟增長和物價水平之間的關系更為密切。例如，從物價指數變動看，信貸增長率的變化能夠更好地解釋CPI的滯後變化。

在我國貨幣政策操作的實踐中，銀行信貸的地位和作用絲毫不亞於貨幣供應總量。一般而言，我們在每年年初會同時公布貨幣供應量的增長率目標和當年的新增信貸增加額的目標值。在近三年的宏觀調控中，信貸似乎取代了貨幣供應量而成為貨幣政策的中介目標，對此的經典表述便是「管住土地和信貸兩個閘門」。這一表述實際上賦予了銀行信貸比貨幣供應更為重要的地位。央行年初的信貸目標也成為人們判斷央行貨幣政策松緊變化的基本依據之一。雖然投資增長和物價水平的變化、貨幣供應增長率的變化等也是我國央行的貨幣政策決策中的重要參考指標，在更大的程度上，我們實際上是以實際的信貸增加額與年初央行制定的信貸目標增加額之間的偏離程度，來決定下一步的貨幣政策方向和制定相應的貨幣政策操作策略的。如果實際的信貸增長快於央行的目標值，則可能會採取緊縮性的措施；反之，則會適當地放鬆貨幣政策。正因如此，在歷次的貨幣政策操作中，我們才對銀行信貸的變化表示了極大的關注。雖然，在相當程度上，這是對計劃經濟體制下金融宏觀直接調控思路的一種延續，但實際上已經突破了原來那種信貸規模控制的直接貨幣調控機制的思維模式。但是，我們認為，由於我國金融市場發展仍然相對比較緩慢，企業直接融資的規模難以在短期內大幅度地增長，以銀行信貸為主導的金融結構難以在短期內得到根本性的扭轉，因此關注信貸增長的變化對我國的貨幣政策而言仍然具有重要的意義。

短期轉向通貨膨脹目標制不太現實

自20世紀90年代以來，各國的貨幣政策不斷發展，這一轉變有兩個基本的模式。一種模式是以泰勒規則為理論基礎的美聯儲，實行以聯邦基金利率為操作目標的貨幣政策體系，這一貨幣政策框架被稱為工具規則的貨幣政策；另一種模式則是以英國、紐西蘭和加拿大等國為代表的通貨膨脹目標制，這就是所謂的目標規則的貨幣政策框架。現在，全球有越來越多的中央銀行選擇了通貨膨脹目標制，或者說貨幣政策帶有越來越多的通貨膨脹目標制的特點。

美聯儲現任主席伯南克認為，通貨膨脹目標制主要是一種政策框架和一種溝通的策略。這種政策框架需要在政策規則與相機抉擇之間取得平衡，即所謂的「受限的相機抉擇」。通貨膨脹目標制可以改善決策者和公眾之間的溝通，同時在制定貨幣政策時提供約束和責任。溝通可以增加公眾對通貨膨脹目標制的理解和接受程度，提高政策的透明度，增強中央銀行的責任，從而降低政策的時間不一致性，避免貨幣當局通過擴張性貨幣政策擴大就業和產出。作為通貨膨脹目標制的積極倡導者，他被提名伊始就在極力為推行通貨膨脹目標制進行輿論准備。

歸納起來，實行通貨膨脹目標制的國家，有一些基本的經濟特徵是相似的。（1）匯率制度比較靈活。靈活的匯率制度使得貨幣當局可以避免盯住匯率或者避免為人為保證匯率而吞吐貨幣。（2）央行獨立性和宏觀經濟政策框架的可信度。所謂宏觀經濟政策框架的可信度主要是指，有一個健全的財政政策和貨幣政策，二者的分工是明確的，彼此之間的關系通過雙邊協議來加以解決，彼此不存在目標沖突。（3）引入這一貨幣政策框架時的通脹率一般在10%以下。當通脹率比較低時，採用盯住通脹的貨幣制度，有利於減少轉換成本，避免經濟過大的震盪或有過大的不確定性。顯然，中國目前的匯率制度還難以支持通貨膨脹目標制這一貨幣政策框架。

無論是美聯儲還是實行通貨膨脹目標制的央行，在貨幣政策操作中都將保持物價水平的穩定放在了首要目標。這些國家強調，物價穩定是指物價水平的變動對公眾的消費與投資決策會不產生影響的一種狀態。即中央銀行的貨幣政策是為了穩定公眾對通貨膨脹的預期，從而使貨幣政策盡可能地保持中性。對貨幣政策中性的追求，強調對公眾預期的穩定機制，才是規則性幣政策框架的本質屬性所在，這與相機抉擇的反經濟周期貨幣政策有著根本的區別。

早在上個世紀90年代中期，國內經濟學家就開始關注並研究通貨膨脹目標制，並提出了中國實行通貨膨脹制的主張。從中國貨幣政策的最終目標來看，雖然中國的法律賦予了央行「保持物價水平的穩定，並以此促進經濟增長」的使命，但由於中國人民銀行的獨立性有限，在實際執行貨幣政策時，央行往往會偏離這樣的最終目標，而要去兼顧就業與金融穩定等其它的社會目標。另外，中國經濟的市場化程度雖然有了很大的提高，但諸多領域內的價格管制仍然較為明顯，如資源性產品價格和資金價格還沒有完全市場化，這使得現行價格指數的變化難以真實地反映宏觀經濟總體及結構性供求關系的變化，因而中央銀行和公眾都難以准確在判斷物價總水平的真實變化。同樣地，作為一種貨幣政策框架，即便實行通貨膨脹目標制，也依然需要中央銀行選擇一個操作目標，無論是選擇貨幣市場利率還是銀行信貸，都存在前面所提高到的一些困難，因此，中國要在短期內要完全轉向通貨膨脹目標制似乎也不太現實。

利率短期內難以作為央行的中介目標

現在，無論是以泰勒規則為貨幣政策操作理論基礎的美聯儲，還是以實行通貨膨脹目標國家的中央銀行，都是以貨幣市場利率為貨幣政策的（中介）操作目標。近幾年來，國內的一些理論研究者在指出貨幣供應量不適合作為我國貨幣政策中介目標的同時，也主張以利率作為貨幣政策的中介目標。

利率作為資金的價格和消費者的時間偏好，它對投資和消費都存在著重要的影響。如果利率是高度市場化的、且利率的變動反映了風險與收益之間的相對變化，那麼利率在引導資源的配置過程中就能夠發揮其重要的作用。隨著金融自由化的深入和金融結構的多元化與復雜化，利率在國外的貨幣政策操作中取得了貨幣供應量無可比擬的地位和作用。

改革開放以來，中國的利率市場化改革已經取得了相當進展，貨幣市場利率、企業債券、政府債券和金融債券的發行利率都已經完全市場化了，金融機構貸款利率上限已經完全放開，且已有一定程度的下浮空間，存款利率下限業也已放開。因此，利率在很大程度上能夠反映中國資金供求的變化和風險溢價。現在，無論是企業還是居民個人都越來越多地關注利率的變化。毫無疑問，利率對我國消費與投資的影響已越來越大，利率變動對經濟增長和物價水平的影響也在日益增強。但是，利率變動在多大程度上會影響公眾的投資和消費，利率與貨幣政策的最終目標之間的相關性如何，我們較好地解決這些問題。此外，由於中國的金融結構比較單一，企業融資主要依賴於銀行信貸，銀行存貸款利率也沒有完全市場化，存貸款利率對風險、經濟增長和物價變動等並不會做出完全的反應。換言之，中國的存貸款利率的變動還不足以對投資和消費選擇起到主導性的引導作用，這也會削弱了利率作為貨幣政策中介目標的有效性。

雖然利率政策一直是中國貨幣政策的重要工具之一，但卻不是貨幣政策的中介目標。所謂貨幣政策中介（操作）目標中的利率，實際上指的是貨幣市場利率，有的國家是銀行間同業拆借利率，有的國家則是回購利率。因此，在以利率為中介目標或操作目標的貨幣政策框架下，中央銀行通過公開市場操作和再貼現機制可以改變短期市場利率，並通過短期利率的變化引導長期利率的變化。但是，由於中國的利率體系還沒有完全理順，又由於社會融資來源的銀行貸款利率也沒有完全市場化，因此中國短期利率的變化對長期利率的影響仍然是相當有限的。況且，結售匯制下的基礎貨幣被動投放，極大地縮小了央行通過市場操作手段來引導市場利率走向的空間，央行也沒有其他特別的手段如來調整同業拆借市場利率的目標值，並通過公開市場操作和再貼現機制促使實際的市場利率與貨幣政策的目標值相互一致。

總之，雖然以貨幣市場利率作為貨幣政策的中介（操作）目標，已經成為全球中央銀行的共同選擇，但受匯率機制、金融結構等諸多方面的制約，利率在短期內也難以擔當起中國貨幣政策中介目標的重任。

■看點

●以貨幣供應總量為中介目標的貨幣政策框架在目前中國的實踐中也遇到了越來越多的麻煩。首先，由於貨幣供應有很強的內生性，中央銀行對貨幣供應量的可控性並不是特別強；其次，貨幣供應量與貨幣政策最終目標之間的相關性並不高；再次，金融創新的不斷發展對這一貨幣政策框架的沖擊較大。

●在現行以貨幣供應量為中介目標的貨幣政策框架不可避免的情況下，受匯率機制、金融結構等諸多方面的制約，利率在短期內也難以擔當起中國貨幣政策中介目標的重任。不過，我國金融市場發展仍然相對比較緩慢，企業直接融資的規模難以在短期內大幅度地增長，以銀行信貸為主導的金融結構難以在短期內得到根本性的扭轉，關注信貸增長的變化對我國的貨幣政策而言仍然具有重要的意義。另外，中國要在短期內要完全轉向通貨膨脹目標制似乎也不太現實。

總的來看，盡管貨幣總量作為貨幣政策的中介目標還存在著諸多的缺陷，從長遠來看，改革我國現行以貨幣總量為中介目標的貨幣政策操作框架可能是不可避免的，但目前我國還沒有一個指標可以完美地取代貨幣供應量作為貨幣政策的中介目標，在短期內，我們還是應當在繼續保持現有的貨幣政策框架下，著眼於金融體制的改革來推動貨幣調控機制的改革和完善。

●貨幣政策框架調整，必然伴隨這一些先行性的改革，而這些改革都是圍繞利率體系展開的，包括：（1）進一步理順中國的利率體系，加快存貸款利率的市場化改革；（2）建立起中央銀行引導貨幣市場利率變動的機制，提高中央銀行調控貨幣市場利率的能力，為此需要完善公開市場操作和再貼現與再貸款機制；（3）是要進一步改革中國的存款准備金制度，逐步降低商業銀行的超額准備金和法定準備金存款的利率；（4）進一步深化外匯管理體制及匯率機制的改革，減輕外匯占款對國內貨幣供給的沖擊，增強中央銀行的信用獨立性；（5）是要進一步完善短期利率與長期利率聯動的機制，充分發揮中央銀行貨幣政策操作目標利率在整個利率體系中的基準利率的作用。

■編余

在我國經濟生活中，有不少有趣的現象。比如，有關貨幣政策的研究，本來是一個專業程度比較高、受眾群比較小的話題。但是在我國偏不是這樣，市場方方面面都對這個問題很敏感。一有風吹草動，各種各樣的分析人士都要就此發揮一通。難到就這么好說嗎？很多情況下，其實聽的人關心的只是對資金有無影響的問題。真想弄個明白的，並是不多。

彭興韻博士對我國貨幣政策目標關注很久。他認為，現在的貨幣政策其有效性並不非常令人信服，貨幣政策目標有不少可以商量的地方。根據我國的情況，銀行信貸的地位與作用絲毫不亞於貨幣供應總量。因此，貨幣政策框架需要做適當調整。他還提出了五大改革建議。雖然談的問題很專業，但由於一旦被採納，對資金的結構會有方向性影響，因此投資界不會不關注這樣的實質性問題。

9. 利用中央銀行的資產負債表論述基礎貨幣投放渠道及近20年我國基礎貨幣投放渠道

摘要 1，中央銀行投資基礎貨幣的渠道包括：收購金銀外匯、買賣政府債券、對金融機構貸款。